Strategirapport i PDF-format »
Räntemarknaden är inte orolig för inflation
De senaste kvartalen har bjudit på en intressant ”kombo” i form av fallande långa amerikanska statsobligationsräntor och kraftigt stigande konsumentpriser.
Den amerikanska räntan steg väldigt mycket fram till mitten av mars på kort tid och därför kunde det vara upplagt för en viss korrigering. En korrigering fick vi och det med besked. Runt 45% av hela uppgången i amerikansk 10-årsränta sedan augusti 2020 raderades ut mellan sista mars och början av augusti i år.
USA, statsobligationer
I samband med stora uppgångar i den uppmätta inflationstakten är det inte ovanligt att även marknadens kortsiktiga inflationsförväntningar dras med uppåt och i någon mån även de långsiktiga och mer trögrörliga inflationsförväntningarna. Men här är det intressant att notera att medan den uppmätta inflationstakten stigit flera procentenheter i USA, har räntemarknadens långsiktiga inflationspremier endast stigit mycket marginellt. Det är realräntorna som fallit.
USA, marknadens inflationsförväntningar
Det går att hävda att det är högst tillfälliga flaskhalsar som har drivit upp konsumentpriserna och att inflationen mätt i årstakt kommer att falla tillbaka ganska snart. Om räntemarknaden ”ser igenom” de för närvarande höga inflationstalen (alltså uppfattar dem som tillfälliga), kan det förklara sommarens räntenedgång. Förväntningar om fortsatt lätt penningpolitik och om att centralbankerna fortsätter med sina obligationsköp kan ha kruoit in i obligationspriserna.
En annan tolkning
En annan tolkning av nedgången i statsobligationsräntorna kan vara att räntemarknaden fäster större betydelse vid pandemiriskerna än vad aktiemarknaden gör. Enligt den här tolkningen skulle en till pandemivåg och en åtföljande ekonomisk avmattning delvis redan vara prissatt i statsobligationsmarknaden både genom en låg realränta samt de måttliga inflationspremierna.
En konjunkturförsvagning av det här slaget är å andra sidan inte alls prissatt i kreditspreadarna (extra räntepåslaget för kredit¬risk) på räntemarknaden. Dessa är fortfarande sammanpressade även om de faktiskt ser något bättre nu ut än i mars eftersom betalningsinställelserna har fallit rejält sedan dess medan prissättningen å sin sida inte förändrats särskilt mycket sedan mars. I ett historiskt perspektiv är dagens kreditspreadar ändå inte att betrakta som generösa och någon stor uppgång i betalningsinställelserna till följd av ytterligare en pandemivåg är inte diskonterad.
Förväntningar på framtida avkastning
Mitt huvudspår är att den ekonomiska återhämtningen/expansionen fortsätter, men att inflationsuppgången vi just nu ser ändå är driven av tillfälliga flaskhalsar i produktionskedjan. Inflationen dämpas därför de närmsta kvartalen. Det underliggande inflationstrycket tilltar däremot så småningom via arbetsmarknaden och leder då till mer bestående inflation, men det ligger litet längre fram i tiden.
I detta scenario finns det en gräns för hur mycket räntorna ska falla. Centralbankerna kommer tids nog att börja kommunicera ett tillbakadragande av sin expansiva penningpolitik och sina obligationsköp. Det brukar ju ske i god tid innan kursändring väl sker i praktiken. Kanske sker det redan i höst. När räntemarknaden flyttar fram tidsperspektivet bör de långa statsobligationsräntorna därför kunna hitta tillbaka till sin stigande trend. Dessa signaler från centralbankerna kan göra kreditmarknaden litet nervös, men med en fortsatt hygglig konjunktur bör konkursrisken fortsätta att minska, vilket ger stöd till kreditspreadarna.
Det är som synes ett hyggligt gynnsamt scenario för de finansiella marknaderna, men spararen bör ändå ställa in sina förväntningar på en lägre avkastning på räntebärande tillgångar närmsta året. Med en fortfarande låg nivå på stat- och bostadsobligationsräntor blir avkastningen låg vid oförändrade räntenivåer även framdeles. Skulle de långa statsobligationsräntorna stiga vid en gynnsam konjunkturutveckling är det dessutom initialt negativt för avkastningen då det motsvarar en kursnedgång på obligationerna.
Kreditriskexponering kan fortfarande ge en del, men potentialen är inte det den var för ett år sedan. För det första är det extra påslag, i form av löpande ränta, du får för att investera i kreditrisk betydligt lägre idag än för ett år sedan även om man beaktar att konkursrisken också är lägre. För det andra så har huvuddelen av avkastningen det senaste året drivits av själva rörelsen i kreditspreadarna som ju minskade kraftigt fram tills i mars, vilket motsvarar en uppgång i obligationskurserna, men utrymmet för kreditspreadarna att krympa härifrån (vilket skulle ha positiv effekt på avkastningen initialt) är nu begränsat även i ett gynnsamt konjunkturscenario. En minskning av kreditspreadarna måste drivas av en fortsatt nedgång i konkursfrekvensen vilket i och för sig inte alls är orimligt att tänka sig , men konkursfrekvensen kommer inte att gå ned lika mycket som den gjort senaste året. Det får dessutom inte uppstå någon allmän marknadsstress om spreadarna ska kunna minska. Om centralbankerna börjar dra tillbaka sina stimulanser och obligationsköp kan det mycket väl bli litet nervöst på marknaden och det skulle kunna hindra en minskning av spreadarna
Så sänk ribban för vad dina räntebärande placeringar ska ge det närmsta året.
Detta är en förkortad version av den fullständiga rapporten "Investeringsstrategi Ränteförvaltningen augusti 2021". Den fullständiga versionen finns som PDF högst upp i texten. Den här strategirapporten publicerades den 19 augusti 2021. Bryttid för beräkningar och prognoser är per den 13 augusti 2021.